TKFEN

Taahhüt ve tarım segmentinin satış gelirleri sırasıyla 348 milyon dolar (yıllık bazda %31 artış) ve 196 milyon dolar (yıllık bazda %19 artış) olarak gerçekleşti. Taahhüt segmentinin cirosu tahminimizle uyumlu gerçekleşirken, tarım segmentinin cirosu 163 milyon dolar olan tahminimizin üzerinde kaldı. 1Ç12’de nitrojenli gübrelerde görülen fiyat artışları 2Ç12’nin ortasına kadar devam etti ve Toros için ortalama satış fiyatı 436 dolar/ton oldu (yıllık bazda %5 artış). Satış fiyatı tahminimiz 2Ç12 için 419 dolar/tonda bulunuyor. Diğer yandan, hacim de 337.000 ton olan tahminimizin üzerinde 367.000 ton oldu. Türkiye’deki gübre tüketimi 2012 yılının ilk yarısında yıllık bazda %12 artış kaydetti.

Taahhüt segmenti nedeniyle tahminimizin altında. Taahhüt segmentinin FAVÖK marjı bazı orta doğu projelerinin ertelenmiş olması ile yıllık bazda 5 yüzde puan ve çeyrek bazında 4 yüzde puan düşüşle 2Ç12’de %6,7 olarak geçekleşti. Şirket proje sahiplerinden ek giderlerin isteneceğini belirtti. Diğer yandan tarım segmenti %14 ile tahminlerin üzerinde FAVÖK marjı kaydetti (çeyrek bazında 4,8 yüzde puan, yıllık bazda 7,2 yüzde puan).

Şirketin efektif vergi oranı tahminlerin üzerinde gerçekleşti ve şirket 2 milyon TL olan net faaliyet geliri tahminimize karşın 3 milyon TL net faaliyet gideri yazdı.Hisse beklentilerin altında kalan 2Ç12 sonuçlarına ilişkin olarak %3 geriledi. Sonuçlara ilişkin olarak hissede bunun üzerinde bir düşüş beklemiyoruz.2Ç12 sonuçları ile birlikte, şirket 2012 yılı için daha önce 411 dolar/ton olan satış fiyatını 424 dolar/tona revize ederek tarım segmentinin FAVÖK tahminini %8 yükselterek 128 milyon TL’ye çıkardı. Aynı zamanda 2012 yılı için hacim tahminlerini de 1,66 milyon tondan 1,68 milyon tona yükseltti. Böylelikle şirketin nominal FAVÖK ve FAVÖK marjı tahminlerinin tarım segmenti için hafif artış kaydettiğini söyleyebiliriz. Yönetim 2012 yılında Türkiye’deki tüketimin %9 artmasını öngörüyor bu da şirketin 2012 yılı için öngörülerini revize etmesinin nedenini oluşturuyor.

Bu notla birlikte: i) 2012 yılı için taahhüt segmentine ilişkin FAVÖK marjı tahminimizi %10,5’ten %9,5’e düşürüyoruz ve ii) 2012 yılında gübre hacmi tahminimizi 1,53 milyon tondan 1,59 milyon tona yükseltiyoruz. 2012 yılı için ortalama satış fiyatı tahminimizin 423 dolar/ton olmasını öngörüyorduk. Şirket 2012 yılı sonu itibarıyla taahhüt portföyünün 2 milyar dolar olmasını öngörüyor; 2012 yılının ilk yarısında 2,3 milyar dolar gerçekleşti. 2013 yılının ilk yarısında kayda değer artışların olması bekleniyor. Şirket 2Ç12’de ertelenen projelerden dolayı yazdığı ek giderin %60 – 70’ini bu yıl sonuna kadar geri tahsil etmeyi bekliyor. Genel olarak, 2012 yılı için ciro tahminimizi %2 artırarak 3,97 milyar TL olarak belirliyoruz ve FAVÖK tahminimizi değiştirmeden bırakıyoruz. Hisse için nötr olan görüşümüzü koruyoruz.