EREGL

Erdemir

Maliyet tabanının gevşemesi sayesinde iyileşmeye ilişkin sinyaller var, yıllık bazda hala zayıf

Erdemir 3Ç12’de 152 milyon TL net kâr açıkladı (yıllık bazda %45 düşüşle, çeyrek bazında %86 artışla) ve net kâr 127 milyon TL olan tahminimizin ve 131 milyon TL olan piyasa beklentisinin hafif üzerinde gerçekleşti. Erdemir 3Ç12’de 278 milyon TL olan tahminimizin ve 294 milyon TL olan CNBC-e piyasa beklentisinin hafif üzerinde 319 milyon TL FAVÖK, (yıllık bazda %54 düşüş, çeyrek bazında %30 artış) 2,35 milyar TL satış geliri kaydetti (yıllık bazda %4 düşüş, çeyrek bazında yatay).

Baskı yaratan fiyatlama ortamının olmasına rağmen, ham madde maliyetlerinin (özellikle demir cevheri ve daha az oranda kömür) gevşemesinin kısmi yansıması ile FAVÖK marjı tahminimizden bir miktar daha hızlı iyileşerek (FAVÖK marjı tahminimiz: %12,2) 3,10 yüzde puanlık artışla %13,6 oldu (2Ç12: %10,5). Diğer yandan bu rakamın %23,4 olan geçen yılki seviyesinin ve %17,9 olan normal seviyelerinin oldukça altında olduğunu belirtelim. İlerleyen çeyreklerde, özellikle 2013 yılında bu trendin kendini daha da belli etmesini bekliyoruz. 2013 yılında FAVÖK marjı tahminimiz bir önceki yıla göre 3,65 yüzde puan iyileştirmeye işaret edecek şekilde %15,3.

Uzun çelik segmentindeki satışlarla üretim çeyrek bazında %13, yıllık bazda %6 artışa işaret etti

Orta Doğu ve Kuzey Afrika Bölgesi’ndeki talep ile uzun çelik hacminin artması ile üretim hacmi de 1,899 bin ton olarak gerçekleşti (yıllık bazda %6 artış, çeyrek bazında %13 artış). Sıcak haddelenmiş çelik üretim hacmi 1,083 bin ton olurken (yıllık bazda %10 düşüş, çeyrek bazında %13 artış), soğuk haddelenmiş çelik hacmi ise 410 bin ton oldu (yıllık bazda %1 artış, çeyrek bazında %2 artış). Uzun çelik üretimi ise şirketin 2012 yılının ilk dokuz ayında göreceli olarak daha iyi görünen uzun çelik segmentindeki faaliyetlerini artırması ile güçlü kaldı ve 3Ç12 itibarıyla 406 bin tona yükseldi (yıllık bazda %143 artış, çeyrek bazında %24 artış).

Ton başına düzeltilmiş ortalama FAVÖK çelik segmentindeki kârlılığın daha iyi olması ile çeyrek bazında artış kaydederek yassı ton başına 70 dolara yükseldi. Şirketin çeyrek sonuna doğru düşük demir cevheri ve kömür maliyetlerinden kısmi olarak fayda sağlamaya başlaması ile, 2012 yılının ilk yarısında gözlenen yüksek hammadde maliyetlerinin gecikmeli olarak yansımasından kaynaklı olan maliyet baskınının 3Ç12’de azaldığını görüyoruz. Ancak, fiyatlama ortamının zayıf olması nedeniyle ton başına FAVÖK normal seviyeleri olan 108 dolar seviyesinin ve 2011 yılındaki 144 dolar olan seviyesinin altında kalmaya devam ediyor. Sıcak ve soğuk haddelenmiş çeliğin ton başına FAVÖK’ü bir önceki çeyreğe göre sırasıyla 6 dolar ve 18 dolar iyileşme kaydederek 50 dolar ve 102 dolar oldu. Uzun çelik segmentinin kârlılığı ise 3Ç12’de 88 dolara geriledi (2Ç12: 100 dolar/ton; 3Ç11: 173 dolar/ton).

Talep ve fiyatlamaya ilişkin olarak duruşumuzu koruyoruz ve özellikle yassı çelik segmentinin zayıf kalmaya devam etmesini bekliyoruz. Ancak, hammadde tarafındaki düşük fiyatlama ortamının (özellikle demir cevheri) şirketin faaliyet performansını – önemli ölçüde olmasa da – 4Ç12’de ve 2013’te destekleyebileceğini düşünüyoruz. 2013 yılında FAVÖK`ün bir önceki yıla göre %36 artışla 1,51 milyar TL olmasını bekliyoruz. Hisse için getiri beklentimizi Endekse Yakın Getiri’ye yükseltiyoruz ancak değerlemenin yılbaşından bu yana hissenin İMKB Ulusal 100 Endeksi’nin %26 ve Sanayi Endeksi’nin %17 altında performans göstermesini telafi edecek kadar ucuz olmadığını düşünüyoruz.

Bunun nedenlerine bakacak olursak:

 1) %3 ile sınırlı yükseliş potansiyeli,

2) Devam eden baskı ve yassı çelik fiyatlarında ve talebinde belirsizlik olması,

3) Liman Projesi gibi katalizörlere ilişkin bir beklentisin olmaması ve

4) Benzerlerine göre çarpanların göreceli olarak cazip olmaması.

Read more »

BAGFS

 Bagfaş

Net Satışlar

91,3 milyon TL, tahminimizin %58 üzerinde, bir önceki çeyreğe göre %44 artış, bir önceki yıla göre %43 artış

Yurtiçi piyasada satış hacmi tahminimizin %77 üzerinde gerçekleşti. Şirket satış stratejisini değiştirdi ve kredili satışa başladı. Bunun talebi güçlendirdiğini düşünüyoruz. Aynı zamanda şirketin agresif fiyatlama stratejisinin pazardaki rekabeti artırdığını görüyoruz.

FAVÖK 6,2 milyon TL, tahminimizin %4 altında, bir önceki çeyreğe göre %27 düşüş, bir önceki yıla göre %68 düşüş

Faaliyet marjları ton başına satılan malın maliyetinin yüksek olması ile düşük. Ton başına hammadde maliyetleri %9 geriledi. Ton başına satılan malın maliyeti %32 artış gösterdi.
Faaliyet giderlerinde önemli bir değişiklik olmadı.

Net Kâr

3,4 milyon TL, tahminimizin %49 altında, bir önceki çeyreğe göre %36 düşüş, bir önceki yıla göre %85 düşüş

Şirket 1 milyon TL net finansal gelir kaydetti.Şirketin 2Ç12’de 109 milyon TL olan net nakit pozisyonu kredili satışların etkisi ve CAN yatırımına ilişkin avans ödemeleri ile 25 milyon TL’ye geriledi.

Sonuçların piyasa etkisi

Şirketin yurtiçi satışlarında ve ihracatında 4Ç12’nin başında iyileşme görmedik. 4Ç12’de şirketin operasyonel performansında sert bir iyileşme beklemiyoruz.

Read more »

TTRAK

Türk Traktör

Net kârdaki sapmanın ardında beklentilerden yüksek operasyonel kârlılık var

Şirketin çeyreksel bazdaki net kârı yıllık bazda %24 gerilemesine karşın, tahminlerden güçlü faaliyet kârlılığı ve yüksek faaliyet dışı gelirleri sayesinde 45 milyon TL olan beklentimizin üzerinde 50,1 milyon TL oldu. Satış gelirleri, hem yurtiçi pazardaki hem de ihracat pazarındaki ortalama adet fiyatların düşük olması ile 3Ç12’de yıllık bazda %13 gerileme ile 368 milyon TL olarak gerçekleşti. FAVÖK ise yüksek brüt kâr marjı ve düşük faaliyet giderinin zayıf ciroya işaret etmesi ile yıllık bazda %15 düşüşle 61,0 milyon TL olurken 57,4 milyon TL olan beklentimizin bir miktar üstünde gerçekleşti.

Ürün fiyatlaması çeyreksel bazda düştü…

Ortalama adet fiyatlar, hem yurtiçinde hem yurtdışında çeyreksel bazda %5-6 düşüş kaydetti. Bunun nedenleri olarak, geçen çeyreğin yüksek baz etkisi ile 3Ç12’deki ürün bileşimi ve zayıf talep görünümünü gösterebiliriz.

Yurtiçi satışlar ;

(i) 3Ç12’de GSYH’deki yavaşlama,

(ii) Bayilerin stoklarında yaşanan artış ve

 (iii) Hayal kırıklığı yaratan hasat ile yıllık bazda %30 geriledi. Yeni traktör modeline devam eden talep sayesinde ihracat yıllık bazda %22 artış kaydetti.

… Ancak düşük girdi maliyeti ve faaliyet gideri FAVÖK’ü destekledi

Düşük marjlı ihracatın payının yüksek olmasına rağmen, düşük faaliyet gideri ve çelik ve lastik fiyatlarında yaşanan gevşeme sayesinde FAVÖK marjı 3Ç12’de yıllık bazda sadece 46 baz puan daralarak %16,6 oldu. Şirketin net borcu ise 3Ç12’de %59 düşüşle 72 milyon TL olarak gerçekleşti.

4Ç12’de çeyreksel bazdaki trendin değişmesini beklemiyoruz 4Ç12’de 3Ç12’dekine benzer bir trend bekliyoruz. Bununla birlikte, hissenin son dönemde kaydettiği iyi performansın ardından kısa vadede kayda değer güçlü bir performans göstermesini beklemiyoruz. GSYH’nin tahminimizin üzerinde gelmesi ve olası bir hurda teşvikinin sağlanması haricinde 2013 yılında şirketin kârlılık trendinde iyileşme beklemiyoruz. Hissenin temettü verimi %7,6. Kısa vadeli katalizörü olmamasına rağmen hisseyi uluslararası benzerlerine göre ucuz buluyoruz.

Read more »

ARÇELİK

Arçelik

Arçelik 3Ç12’de cirodaki büyümenin beklentilerden düşük olması ve efektif vergi oranının beklentilerden yüksek olması nedeni ile yıllık bazda %9 düşüşle 137 milyon TL net kâr açıkladı. Satış gelirleri yıllık bazda %18 artışla 2,73 milyar TL oldu. Cirodaki artış elektronik satışlarındaki düşüş ve beyaz eşya segmentinin kârlılığına odaklanılması ile önceki çeyrekte kaydedilen %37’lik büyümenin altında kaldı.

Elektronik segmenti nedeniyle satış gelirleri tahminlerin altında, marjlar beklentilerle uyumlu

Beyaz eşya segmentinin satış gelirleri yıllık bazda %23 artarken, elektronik segmentinin satış gelirleri %13 arttı. Londra Olimpiyatları’nın ardından Arçelik stoklarını eritme kararı alarak promosyonlar düzenledi ve bu da satış gelirinin beklentilerden düşük olmasına neden oldu. FAVÖK marjı %10,5 ve FAVÖK 288 milyon TL oldu.

2012 öngörüsü korunuyor

Şirket 2012 yılı için %20’nin üzerinde ciro büyümesi ve %10,5 civarında FAVÖK marjı öngörüsünü korudu. Tahminimiz satış gelirlerinde %27 büyüme olması ve FAVÖK marjının da %10,3 olması yönünde. 2013 yılında satış gelirlerinin %11 artmasını ve marjlarda iyileşme ile FAVÖK büyümesinin %15 olası.

İyi bir performans sergiledi, çarpanlar pahalı – Endeksin Altında Getiri beklentisi korunuyor

Arçelik’i 2012 yılında satış gelirlerinin güçlü olması ve 2013 yılındaki beklentilerin düşük faiz ortamı ile olumlu olması nedeniyle beğeniyoruz. Ancak bu beklentilerin fiyatlandığını düşünüyoruz. Yılbaşından bu yana hisse İMKB Ulusal 100 Endeksi’nin %42 üzerinde performans göstererek %100 artış kaydetti. Bu nedenle Endeksin Altında Getiri beklentimizi koruyoruz. Hisse için hedef fiyatımız 10,80 TL. Arçelik uluslararası benzerlerine göre ortalama %20 primli işlem görüyor.

Read more »